截至2020年2月15日，已有30家新三板挂牌公司披露了拟公开发行股份并进入精选层的公告。本文根据各企业披露的最新资料数据，对已经披露公告的企业进行多维度的对比分析，全方位挖掘和展现已有意愿企业特征的同时，并且得出了六大结论：
前线总结六大结论


第一、首批30家企业多数为创新层挂牌公司，且将近2/3的公司已符合精选层入选标准；


第二、首批30家企业自挂牌以来均进行过股票非公开发行，资本运作比较频繁，投资者退出压力大；


第三、首批30家企业业绩规模较小，而且研发投入普遍较低，还存在美兰股份、豫王建能、羌山农牧等公司业绩较差或者不稳定；


第四、新三板精选层保荐业务多以中小券商为主，申万宏源因督导项目质量较优具有此业务的先发优势，海通证券、渤海证券等积极承接挂牌公司督导以备战新三板精选层保荐业务；


第五、首批拟冲刺精选层挂牌公司精选层操作刚启动，且多数公司未披露募集资金额度，试探态度较为明显且对于认购事项较为谨慎，后期可能存在融资认购的压力；


第六、首批企业主要分布在材料、工业和信息技术领域，其科创属性不如科创板，更偏向于传统制造业。










首批30家拟冲刺精选层挂牌公司深度分析
一、首批拟冲刺精选层挂牌公司所符合精选层标准

精选层与科创板和纳斯达克的注册制思路类似也设有多套标准，以满足符合一定条件的企业均可以找到适合自身特点的申报标准。根据《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》第十五条，符合精选层申报的四套标准如下表所示：


注：在新三板连续挂牌满12个月的创新层挂牌企业才有资格申请，基础层企业尚需跨过这个门槛
根据已申报精选层企业的2017年和2018年财务数据，满足申报标准数量的企业如图所示：





已经披露精选层意向的企业中，多数为创新层企业（迈过第一道门槛），其中有11家未满足任何标准，基于这些企业提前通过董事会决议的举动可见其对2019年的财务表现较有自信。剩余19家企业已经满足申报标准要求，准备随时起跑，争做第一批精选层企业。



注：部分企业满足多项标准，均计入统计
在满足申报标准的企业中，侧重于净利润指标的标准一是企业所满足数量最多的，共有17家，而标准二只有6家企业满足，标准三暂无企业满足，标准四只有3家企业满足。更有意思的是，已发公告的企业不满足标准二的主要原因竟是最近两年营收增长率未达到30%，而营业收入金额却均已满足要求。加之于满足注重研发投入的标准三和标准四的企业较少，可见拟申请进入精选层的企业中，绝大多数企业为增长较慢且研发投入较低的传统行业企业，和申报企业的行业分布基本一致。


二、首批拟冲刺精选层挂牌公司资本运作经验

方大股份（838163）、蓝山科技（830815）和佳合科技（872392）等30家公司自挂牌以来合计完成或者正在进行的高达70次股份非公开发行，平均每家挂牌公司有2.33次。以上全部公司均有过股票非公开发行的操作，其中，海龙核科、特辰科技、华阳变速等6家公司完成或者正在进行中的股票非公开发行有3次；易销科技、高德信、同辉信息、奥迪威等4家挂牌公司完成或者正在进行中的非公开发行有4次；新安洁和贝瑞特这2家挂牌公司更是有过高达5次的股票非公开发行。
拟冲刺企业股票非公开发行项目不仅数量较多，而且有的融资额度相当可观。比如，贝特瑞（835185）在2017年的单笔募集资金额度高达7.49亿元。此外，东亚装饰（430376）、奥迪威（832491）、新安洁（831370）和伊赛牛肉（832910）等多家挂牌公司存在单笔募集资金额度超过亿元的股票非公开发行项目。除非公开发行之外，美兰股份（430236）在2018年非公开发行过创新创业公司债券，实际发行规模2,000万元；蓝山科技（830815）曾发行股份购买资产暨募集配套资金67,680.00万元且当次发行股份购买资产构成重大资产重组。
综上可见，首批30家挂牌公司不仅在启动股票公开发行并进入精选层准备工作走在前列，而且在挂牌以来的资本运作方面也是非常活跃的，尤其在股票非公开发行方面，无论是融资次数还是融资数额都非常值得关注，但这也预示着拟冲刺企业可能存在投资者退出的压力。在本次股票的公开发行方面，多数公司尚未披露发行股票的数量和募集资金额度，主要原因是“新三板小IPO”的规则发布时间较短且多数挂牌公司对于公开发行呈观望和试探状态。但我们相信首次尝试公开发行的挂牌公司将会取得不错的效果，毕竟在资本运作方面，他们一直处于领先地位。


三、首批拟冲刺精选层挂牌公司的财务数据分析

结合前述精选层的四项标准，同时对比主板、创业板和科创板方面的上市财务指标，因为2019年年报尚未披露，我们以2018年12月31日为基准将营业收入和净利润的区间进行统计。
（1）营业收入的区间分布如下：营业收入低于1亿元只有1家；营业收入在1-3亿元之间的数量最多，共有15家；营业收入在3-10亿元的有7家；营业收入高于10亿元的有7家，其中颖泰生物在2018年度的营业收入高达62.32亿元。（2）扣非后归属母公司股东的净利润的区间分布如下：净利润亏损的企业有1家，该公司为羌山农牧；净利润低于1千万的有4家；净利润1千万-3千万的数量最多，合计有11家；净利润3千万-1亿元的公司合计有10家，净利润高于1亿元的企业共计有4家。我们再结合上述30家挂牌公司的营业收入、净利润和研发费用均值来做如下表所示：



2018年度，上述30家挂牌公司的营业收入均值为86,672.81万元，扣非后归属母公司股东的净利润高达5,754.82万元；2019年6月30日，上述30家挂牌公司的营业收入和净利润均值再结合营业收入和净利润期间来看，多数挂牌公司的规模较小，只有部分公司的财务指标与创业板和科创板的上市财务指标差异不大。而且首批挂牌公司的研发支出均值相对较低，最高值的2018年度只有3,305.34万元。我们在梳理上述财务数据的同时还发现两个问题：第一、首批30家挂牌公司财务数据差异较大，贝特瑞（835185）和颖泰生物（833819）等挂牌公司的规模较大，于2019年6月30日的营业收入分别高达205,532.97万元和270,358.59万元，同一期间两家公司扣非后归属母公司股东的净利润也分别高达21,399.69万元和10,995.05万元。此外，还存在美兰股份（430236）和豫王建能（838570）等多家企业的营业收入或者净利润的规模比较小，上述企业在2018年度的净利润均未超过1千万元。第二、首批30家挂牌公司中多家公司的财务数据存在成长性或者可持续较差的现象。同辉信息（430090）在报告期内在其营业收入未见明显变化的情况下扣非后归属母公司股东的净利润却呈下降趋势；豫王建能（838570）在报告期内更是出现了营业收入和扣非后归属母公司股东的净利润双降的异象；羌山农牧（833302）在报告期内财务指标也存在较大的波动性。2017年度、2018年度和2019年6月30日这三个会计周期，首批拟冲刺精选层挂牌公司的研发投入占营业收入的比例以及公司数量如下表所示：



由上表可见，首批挂牌公司的研发投入占营业收入比重多数集中在3%-10%的区间，甚至有6家公司的研发投入低于1%，只有1家公司的研发投入高于10%。总体来说，首批挂牌公司的研发投入占营业收入的比重较低，较低的研发投入很难让企业在创新能力上形成优势。
综上分析所述，我们发现首批30家挂牌公司的虽然整体财务指标较为可观，但是也存在挂牌公司个体间差异较大，而且多家公司存在财务数据稳定性较差的现象，同时上述挂牌公司的研发投入也有待增强。




四、首批拟冲刺精选层挂牌公司的行业分布

根据WIND一级行业数据显示（见下图），申报精选层的企业主要分布在材料、工业和信息技术领域，其科创属性不如科创板，更偏向于传统制造业。该种情况主要由于部分科创属性较高的企业已经申报较早推出的科创板，而当前拟申报精选层的企业大多是利润尚可但对于深交所和上交所的要求存在一定距离的企业。这些企业期望通过精选层转板的途径进入流动性更好的市场。







五、首批拟冲刺精选层挂牌公司聘请的保荐机构

根据《全国中小企业股份转让系统股票向不特定合格投资者公开发行保荐业务管理细则（试行）》的规定：保荐机构应当为具有保荐机构资格的主办券商。挂牌公司开展股票公开发行的保荐机构必须为主办券商，则挂牌公司在启动股票公开发行前若不更换主办券商则保荐机构和主办券商是一致的。对此，我们从以下两个角度分析首批拟冲刺精选层挂牌公司公开发行的保荐机构：第一、保荐机构以中小券商为主。首批30家挂牌公司合计聘请招商证券和国信证券等20家主办券商。其中，申万宏源4次被聘请，海通证券、浙商证券、国信证券、国融证券和红塔证券分别被聘请2次，长江证券、西南证券等其他主办券商各被聘请1次，中小券商被聘请为保荐机构的数量居多而未见排名前五的大券商。申万宏源在股票公开发行并进入精选层的业务中存在较大优势，这与其早期布局新三板业务且督导挂牌公司家数高达607家是息息相关的。而且从营业收入均值、净利润均值等多个指标也可看出其督导的挂牌公司质量较高。股票公开发行并进入精选层业务不仅当前看具有先发优势且未来仍具有较大的发展潜力。从督导的挂牌公司家数上来看，排名靠前的开源证券、安信证券和中泰证券在此业务发展上未展现出较大的优势，具体原因有待进一步的观察。第二、主办券商更换频繁折射出保荐机构争夺激烈。佳合科技（872392）、羌山农牧（833302）和思晗科技（832714）等9家挂牌公司存在近期更换主办券商的事项，总体上拟冲击创新层挂牌公司变更督导券商的比例高达25.81%，其中，申万宏源、渤海证券和天风证券等其他8家证券公司近期各自新承接1家挂牌公司的督导。以上8家证券公司除申万宏源之外均未在督导挂牌公司的数量前10名，也就是说在主办券商和保荐机构绑定的业务模式下，这些新承接的主办券商一定是有内部承接业务部署的，紧接着各家证券公司又将进行新一轮的新型业务瓜分，未来变更主办券商的挂牌公司将会日益增加。




六、首批拟冲刺精选层挂牌公司精选层操作进展




由上图可见，已披露公告的企业中虽有19家已于近期通过董事会决议，但尚未召开股东大会，故而仍处于申报早期阶段。相较而言，已经申请辅导备案的企业数量较少，只有7家。未来随着新冠病毒疫情的好转，中介机构的辅导、年审工作如得以顺利推进，精选层申报企业的数量将会进一步增加。


七、未来展望

本轮的新三板改革在借鉴了科创板的成功经验后对注册制有了进一步实践，盘活新三板优质公司的同时丰富了上市渠道，为企业提供了更多的资本平台和融资途径。未来一段时间内，不管是挂牌公司还是保荐机构，对于新三板股票公开发行并进入精选层业务的推进速度将更加快，我们也更期待本轮的新三板改革能够为资本所追捧并为中小企业融资揭开新的篇章。
同时，机遇和风险共存。新三板的公开发行必然要基于几个前提条件：①良好的财务数据审计质量；②保荐机构尽职推荐的标准；③投资者广泛积极的投资意愿。前两个条件是基础，而最后一个条件则是根本。在新三板沉积多年之后，在多数优质资源已经通过IPO成功上市之后，剩余新三板挂牌企业的质量是否能够担当起新三板精选层改革的重任，我们拭目以待。