彭博社发表分析，认为美联储在决定何时缩减资产购买计划、何时启动升息的问题上面临诸多不确定因素，可能使该机构主席鲍威尔面临两难选择。
要怎样才会使美国经济复苏偏离轨道，并使美联储政策制定者重新做出决定？这样的可能性不大，但有一些因素可能触发这种情况。
图源：雅虎财经视频截图
从一方面来看，美国债务上限的僵局，中国房地产的低迷，或者仅仅是对疫情保持谨慎的延续，都可能打击增长和就业，使美联储提议的缩减债券购买的计划脱离自行运行的轨道，并将其首次加息推迟到2024年或以后。从另一方面看，持续的供应链瓶颈可能会使通胀率顽固地保持在高位，并使通胀预期不稳定，迫使美联储加速缩减购债计划，并在2022年提前升息。
如果两个方向的冲击同时到来，结果可能是增长乏力和价格迅速上涨的组合。虽然不像20世纪70年代的滞胀那样严重，但仍然让美联储主席杰罗姆·鲍威尔和他的同事们没有简单的答案。
在下文中，我们使用彭博经济学的新建模工具SHOK来探讨这些情况。它们都不代表我们的预期情况。在不确定性升高的时刻，更加关注风险是有意义的。
美国经济是否正走向放缓？
美国经济放缓的迹象并不难发现。
8月份的就业情况来看，只有23.5万个新工作岗位，是预期数字的三分之一，这是一个预警信号。Delta变种使消费者再次变得谨慎起来。密歇根大学的消费者情绪指数在8月份暴跌；自1978年推出该指数以来，只有6次跌幅较大。
把所有这些因素加在一起，几周前看起来不可阻挡的复苏现在似乎正在失去动力。在彭博经济部，我们已经将第三季度的年化增长预测从本季度初的7%以上降至5%。其他人的预测则更低，一些大银行的预测人员预计增长将接近3%。即使Delta变种消退，也不难想象滑坡继续下去的情景。
美国经济下行，通胀上行。图源：彭博经济部
还有一个因素是关于提高美国债务上限的党派僵局。美国政府预计将在10月达到其偿债能力的极限。违约对全球金融系统来说是一个潜在的灾难性事件，虽然这似乎仍然是一个小概率事件。即使没有违约，最近的历史表明，围绕这种可能性的争论不仅在市场上引发持续的风险厌恶，而且会产生严重后果。另外，当经济复苏已经在艰难地寻找立足点时，政府如果从10月1日开始停摆将很难有所帮助。
在2011年因债务上限问题两党对峙的三周内，标普500指数暴跌超过15%，企业借贷成本飙升。通过使用SHOK，我们估计，如果再次出现这种情况将使第四季度的年化增长减少约1.5个百分点，并导致2022年开年不利。
债务上限谈判僵局将打击市场，经济下行。图源：彭博经济部
全球风险
并非所有的风险都源自美国国内。
对中国房地产崩溃的担忧长期困扰着全球市场。现在，中国领导人的“共同富裕”政策已将其变成一种现实的可能性。
监管机构正在打击夸大房地产价值的行为，对贷款的严格控制有助于推动房价和新建房屋的急剧下降。这使得中国最大的房产开发商之一的恒大处于违约的边缘。更广泛的经济下滑的后果可能是严重的，因为房地产推动了从钢铁和混凝土，到家具和家用电子产品的需求，这些领域对中国GDP的贡献总计高达29%。
不需要次贷式的崩溃，中国经济就能在全球范围内产生震荡，并对美国产生影响。目前预计，中国经济在进入2022年时增长约为5%，房地产的暴跌可能使其降至3%，引发对贸易伙伴的打击，石油和金属价格的下跌，以及全球市场的风险关闭时刻。
在这种情况下，美国将跌跌撞撞地进入2022年，经济复苏的速度减慢，通胀率回到2%的目标以下。
中国房地产的低迷可能会打击人们的情绪，并降低美国的经济增长。图源：彭博经济部
杰罗姆·鲍威尔何时可能加息？
鲍威尔已经对联邦公开市场委员会（FOMC）制定了升息标准：最大就业率，以及通胀率达到并将在一段时间内超过2%的目标。债务上限对峙或来自中国的冲击对就业和需求的打击可能意味着这些标准无法达到。
加息可能会被延迟，预期会从2023年移到2024年或更晚。缩表的尝试没有那么严格，在今年年底开始缩表似乎已经接近官宣了。即便如此，如果经济复苏陷入困境，美联储可能不得不进行路线调整，在一个市场期望能自动运行的过程中引入谨慎。
2015年，中国的股市和货币暴跌，以及由此引发的全球风险厌恶情绪的持续转变，足以推迟美国紧缩周期的开始并减缓其步伐。在2021年，美联储可能没有这种奢求。
供应链断裂导致港口关闭，半导体和木材短缺，这是今年夏天将美国通胀率推到5%以上的主要因素之一。这使鲍威尔能够将价格跳升称为“暂时的”，并安抚市场对通胀螺旋式上升的担忧。8月份较低的CPI读数为这一论点提供了一些支持。
不过，不需要太久，进一步的供应冲击就能使通胀率保持在令人不安的高水平。
从家用电子产品到纺织品，美国消费者在他们的购物车里装满了亚洲制造的商品，这些商品通过纵横交错的供应链运送。当今年由于半导体的短缺使装配线陷入混乱，导致美国二手车价格的涨幅达到45%时，这说明了当这些脆弱的联系破裂时会发生什么。
这种情况可能再次发生。许多亚洲国家的低疫苗接种率意味着这些地区可能会被继续封锁，比如最近关闭的中国福建省一个450万人口的城市。美国消费价格指数中几乎所有的耐用品，都依赖于那些不到三分之一的人口接种过疫苗的经济体。在台湾这个全球半导体供应链的主要节点之一的地区，完全接种疫苗的人口比例仍为个位数。
所有这些都增加了通货膨胀进一步“暂时存在”造成冲击的风险。一个预警信号是，据媒体报道，半导体巨头台积电已经宣布了明年高达20%的涨价计划。
对于美联储来说，通胀热度持续到2022年，这本身就很麻烦，如果引发通胀心理的转变，情况会更糟。如果企业开始觉得可以把价格定得更高，而工人开始要求更高的工资作为补偿，那么风险就是让人想起1970年代的工资-价格螺旋。当时沃尔克领导的美联储设计的经济衰退才把通胀预期从系统中挤出。
注：工资-价格螺旋指由于企业之间工资的相互攀比，导致工资、物价轮番上涨的现象。  
通货膨胀预期失控很可能引发美联储早期的强烈反应：加速缩表，并在2022年加息。
如果这两种打击，即对经济产出和就业的打击，以及对供应链和价格的打击同时落地，让美联储官员陷入两难境地，那将是一个没有胜算的局面。放宽政策以支持增长，他们会给通胀火上浇油。收紧政策以控制价格，他们将加剧对复苏的拖累，使更多的美国人失去工作。
价格上涨推高了通胀预期。图源：纽约联储
可以肯定的是，这些冲击都不是彭博经济学的预测情况的一部分。国会达成协议，或者民主党决定单独行动，可以消除债务违约风险。中国在过去被证明善于改变政策以避免住房崩盘。亚洲的疫苗接种率正在上升。最新的经济数据显示通货膨胀放缓，零售销售上升，这令人鼓舞。
不过，疫情的教训之一是不要对预期情况抱有太多信心。在2021年年初，很少有人预料到通货膨胀会在今年的最后几个月里热度不减，这证明预见性是这场疫情的众多牺牲品之一。FOMC的所有18位参与者，都将围绕前景的不确定性评为高于过去20年的平均水平。
美联储前主席格林斯潘说：“不确定性，不仅仅是货币政策格局的一个重要特征；它是该格局的决定性特征”。随着疫情的发展，债务上限的僵局，中国房地产市场的动荡和持续高通胀的风险都给美国前景蒙上了阴影，这句话在今天看来是正确的。
即使美联储在9月的会议上就缩表和升息的未来路径制定了进一步的细节，预计鲍威尔和他的同事们也会给自己留下灵活性，以便在面对不断变化的情况时改变路线。如果风险撞在一起，他们将需要所有这些灵活性政策，甚至更多。