欧洲绝大多数职业足球俱乐部的所有权结构可以大致分为以下三种：

1．上市公司，即在证券交易市场上市进行交易的股份有限公司。比如在纽约上市的曼联、在米兰上市的尤文图斯、在法兰克福上市的多特蒙德等；

2．非上市公司，一般指未上市公开交易的股份有限公司，包括老板个人拥有全部股权的“私有制”。比如切尔西、曼城、AC米兰等欧洲大部分职业俱乐部；

3．会员制，即由俱乐部会员行使投票权来决定俱乐部重大事项的非盈利组织，比起一般的商业公司更像是一种公共机构。比如西甲的皇马、巴萨等四家俱乐部，以及德甲中拜仁慕尼黑为首的大部分球队。（德甲在“50+1”条款监管下的各家俱乐部，结构比较复杂，并不属于完全的会员制。）

让我们在第一篇文章中，先来看看听起来名头最大的上市公司们。

 

俱乐部上市的历史

 

随着近代商业与金融业的发展，出资人不承担无限连带责任的有限责任公司早已成为了社会经济活动的主流。而将资本总额平分为金额相同的股份，使其易于自由转让的股份有限公司，自从诞生开始便受到了投资者的热烈欢迎。将这些股份拿到证券交易市场上进行公开交易，便成为了我们耳熟能详的“上市公司”。

与世界上第一家足球有限责任公司出现在英格兰（小希斯俱乐部，即为现在的伯明翰），世界上第一个上市的足球俱乐部也出现在这里，而且更为球迷们所熟悉，那就是托特纳姆热刺。

在1888年英格兰足球联赛诞生不久之后，英足总就制订了著名的第34条规章：经理人只能获得俱乐部利润的5%，并且不得从俱乐部领取工资。这一规定虽然保护了公共足球资产不外流到个人口袋，却极大地限制了投资人对足球职业化的热情。

这一规章屹立近百年，却被一个名为埃尔文-斯科勒的人轻易绕过了。而绕过这一看似严苛的强制规定的方法，就是上市。

这位房地产商人在1982年向原股东收购内部股券，成为了热刺俱乐部的新任主席。满心欢喜的他，却在清点俱乐部财务后痛苦地发现，账上有着100多万英镑的巨额债务。

如果独立承担这些债务，那么以当时俱乐部微薄的利润水平，基本上即将到期的大部分债务都需要由其个人出资偿还。但是由于受限于第34条，他无法从俱乐部未来的运营中获得利润来补偿这部分付出。

这时，斯科勒想到了一个聪明的主意，让别人来帮自己分担债务，并很快将其变成了现实。他先是成立了托特纳姆热刺公共有限责任公司，将热刺俱乐部纳入其下，从而机智地绕开了英足总的管理。然后在1983年10月13日，将这家公司的股票公开上市交易，并筹得了380万英镑的资金。

这成为了一个划时代的开端，也让第34条成为了形同虚设的历史遗留。

紧跟着热刺的步伐，对足球没什么兴趣的马丁-爱德华兹开始了将从父亲那里继承来的曼联推上股市的计划，并最终在1991年借着英超开办的东风在伦敦交易所成功上市。而1996年前后，英超在商业领域的迅猛发展，以及与天空电视台签订的超级天价转播合同，将英超俱乐部的上市热潮推到了巅峰。

一时间，切尔西、纽卡斯尔、利兹联、阿斯顿维拉等英超俱乐部纷纷上市交易，甚至降级的诺丁汉森林和乙级联赛的米尔沃尔等也不甘于人后。到1997年底为止，英格兰已有18家俱乐部通过首次公开募股（Initial
Public Offerings，以下简称IPO）在证券市场募得了第一笔资金，英超联赛更是出现了超过半数球队皆为上市俱乐部的辉煌局面。

欧洲大陆的其他顶级联赛球队也纷纷摩拳擦掌，拉齐奥、阿贾克斯、罗马、多特蒙德、尤文图斯等球队先后成功实现了在本国的证券交易所上市。

（在这一上市潮中，也有的俱乐部仅仅是将股份登记到证券交易所进行交易，并没有通过增发来公开募集资金，比如阿森纳。阿森纳在伦敦小微企业交易所PLUS上市，更多地是为了给股东一个更加便捷和公开的股份交易平台，并没有进行IPO吸纳资金。目前该交易市场已经倒闭，本文下面所谈到的上市球队也都是指在证券交易所挂牌上市并进行了IPO的俱乐部。）

 



为什么要上市？

 

股份公司上市的好处显而易见，获得更广泛的融资途径、分散投资者的风险、便于流通变现、扩大企业宣传、获得良好信用等等。

但欧洲足球俱乐部的第一波上市潮有其特殊性，无论用多少华丽的辞藻来粉饰，他们的目的说穿了也只有一个：圈钱。

对于足球俱乐部这一独立法人来说，上市IPO的相关费用确实是一笔不小的支出。但募集得来的资金与其说是成本较高的长线融资，不如说是转让部分股权的一次性套现行为。

转让的小部分股权并不会让俱乐部或者原来的大股东丢失控制权，而足球经济的特性又决定了股民基本上获得不了什么真正的好处。第一个上市的热刺俱乐部曾经公开表示：由于足球企业的特殊性，挣来的钱必须花到球队上面，因此无法为股东带来利润。

于是很多足球俱乐部的上市之路是这样的：风光IPO募集大量资金→年报亏损或者少量盈余→没有股东分红→股价略有波动但是稳定下跌→新老板全盘收购或者转为内部持有→退市。

曾经辉煌的英超上市俱乐部们，在博尔顿、桑德兰、热刺、切尔西、曼联等相继退市之后，于2009年末回到了20家英超俱乐部中15家为私人完全拥有的原点。

对于足球俱乐部的原拥有者来说，上市往往就代表着财富的巨大增值，也让他们获得了抛售股权获取巨额利润的方便途径。

比如前文所说的马丁-爱德华兹，他的肉联厂老板父亲收购曼联过半数股权时，一共花费了60多万英镑。而对足球没有兴趣的他，先后两次试图将手中的曼联股份以1000万英镑的价格卖给别的富豪（其中一次还是难堪的“耐顿骗局”）。而在曼联成功上市之后，陆续卖出手中股份的马丁-爱德华兹最终获得了6400万英镑。

而纽卡斯尔老板霍尔父子对球队的300万投资上市瞬间升值到1.03亿、阿斯顿维拉老板埃利斯50万英镑的出资在俱乐部上市后升值到3700万这样的案例在英超几乎比比皆是，而他们中的大部分人也通过卖出俱乐部的股权的方法立刻登上了千万英镑富翁的殿堂。

但是，对于上市时购买股票的球迷来说，既拿不到年终的现金股利，也没法指望股价上涨后抛出获利，俱乐部的股票更像是一个没有回报的球队纪念品。正如欧美众多金融机构分析师和商学院教授们说的那样：“足球俱乐部上市融资并不是在吸引更多投资，更像是在消费支持者的热情；球迷花钱买到的不是股份，而是展示自己忠诚的工具。”

 



股价与俱乐部的关系

 

对于一个上市公司来说，如果不进行增发或者卖出自身所持股权，是无法从股价上涨中获得直接受益的。在不考虑股票回购等资本运作的情况下，股价的变动反映的是企业市值的变化，也可以引申为投资者对企业未来收益情况的预期。

但是股价上涨的间接好处是多方面的，高市值的公司较容易获得银行借款等更多的融资渠道，也可以扩大知名度和公众关注，更契合了上市企业使股东财富最大化的公司目标。

对于一个上市的足球俱乐部来说，在本身难以盈利，并且即使盈利也需要将资金投入到球队以保持竞争力的情况下，基本上无法对股东进行分红。从持续十数年的眼光来看，几乎所有的上市俱乐部股价都在稳定下跌，只有商业开发极其成功的曼联是个例外。但从某个时点的角度来看，俱乐部的股价与球队战绩或是人员变动有着直接的关系。

德甲唯一一支上市球队多特蒙德，就是一个非常典型的例子。

下图为多特蒙德最近5年的股价走势。


多特蒙德2000年上市时发行价每股11欧元，为了填补威斯特法伦球场两次扩建的支出，也是因为连续夺得德甲冠军和欧洲冠军杯冠军的刺激，当时的董事会选择了在法兰克福上市并成功筹集了超过1亿欧元的资金。
然后俱乐部开始挥舞着支票不断从转会市场上购买强援，罗西基、科勒、阿莫鲁索等人先后来到球队，其中阿莫鲁索2500万欧元的转会费还创下了当时的德甲联赛转会费最高纪录。巨大的投入带来了2002年的德甲冠军，但也带来了沉重的负担。
上市筹得的资金早已在球场和转会交易中消耗殆尽，力争与拜仁慕尼黑争夺德甲霸权的多特蒙德管理层开始举债经营，继续着疯狂的投入。
仅仅一年之后，作为德甲第三名参加2003-2004赛季欧冠附加赛的多特蒙德被布鲁日淘汰出局，当天股票狂跌16%，并且从此一路下降直到2.5欧元左右。竞技成绩的下滑、股价的暴跌、巨额负债带来的利息、球星的高额工资负担，多特蒙德几乎到了破产的边缘。
而新上任的CEO瓦茨克成为了拯救这一切的人。他与摩根士丹利投资银行的奥利弗-科仁合作，获得了一笔15年的8000万贷款，部分用来购回球场所有权，部分用来延长其他负债的还款期限，同时出售罗西基等球星大幅度改善工资结构。
将球队从财务深渊中拉出来需要时间，多特蒙德也经历了相当长的沉沦期。2008年前后，多特蒙德在德甲只能排在中下游更出现过差点降级的危机，而俱乐部的股价也徘徊在了1欧元左右的历史最低点，不足当年上市发行价的1/10。球迷们更是对困境中的俱乐部非常不满意，对管理层进行着强烈的抨击和谩骂。
但多年的隐忍终于收获了成功，克洛普和他的青年近卫军终于从2011年开始再次为多特蒙德带来了德甲两连冠。而这一次，冠军的背后是健康财政的大力支持，2011-2012赛季的财务报表中，多特蒙德新增会员2万人多达到差不多75000人，赛季营业收入2.15亿欧元，税后利润3430万欧元，多项数据创下了德甲的记录。
而多特蒙德股价，虽然有格策宣布离队当天下跌近7%这样的波动，但也随着俱乐部水涨船高的战绩以及德国经济整体环境的稳定一路上扬，直到现在的每股4.5欧元上下。
这一次，管理层断然不会做出疯狂扩大投资的高风险举动，而在财政健康的前提下，我们可以期待多特蒙德能在未来保持长久的竞争力。
而战绩、人员流动与股价的关系，也很好地反映在了二次上市的曼联俱乐部身上。


自从2012年成为第一支在纽约证交所上市的足球俱乐部之后，IPO每股发行价14美元的曼联俱乐部（交易代码：MANU）股价经历了几个月的小幅振荡，很快就随着俱乐部的优秀战绩逐步攀升，并在2013年球队夺得英超联赛冠军前后达到18.42美元的高峰。
而当弗格森退休之后，作为接替者的莫耶斯一直未能率领曼联打出理想的战绩，英超积分榜只能在中游徘徊的同时，股价也一路下跌直到最低谷14.44美元，与弗格森退休时相比跌幅超过了20%。但当2014年4月21日解雇了莫耶斯之后，第二天纽约股市就做出了迅速的回应，曼联股价一天时间涨价近6%，迎来了近一年时间内的第一次强势反弹。
而当范加尔宣布入主曼联，并且率领荷兰队在巴西世界杯打入四强的这段时间，曼联的股票一路飙升到了历史最高的19.35美元，但近期由于未能引入强援又有所下跌，目前为每股17美元。
还有的俱乐部股价与球队战绩的关联看上去并没有那么大，而更多的是与本国经济环境以及俱乐部未来的收益走势相关。
比如2011年6月，当博阿斯宣布支付1500万欧元的违约金告别波尔图，转而执教切尔西的时候，30多名反应激烈的球迷跑到了这位自称波尔图死忠的主帅家门口进行抗议，但股市却给了一个完全相反的信号。
在博阿斯宣布上述消息的当天，波尔图的股票却大涨了9%，投资者更看好的是这笔违约金带来的收益以及刚夺得欧联杯冠军的俱乐部未来的经营状况。
另外一个例子是近年来的尤文图斯。


受困于意大利经济持续低迷的整体局面，尤文图斯的股价几乎一直在低迷。
2009-2010、2010-2011赛季，尤文图斯仅仅获得了意甲联赛第7的糟糕战绩，股价却能维持在0.4欧元上下。但当离开欧战赛场蒙受巨大损失、修建新球场带来巨大支出的影响慢慢浮现之后，财务报表上的净利润和投资人的信心都已经变得越来越少。
即使在近3年连续获得意甲冠军的情况下，尤文图斯俱乐部的财政情况也刚刚开始好转，股价依然没有回复到当年的水平，只能保持在0.23欧元上下浮动。
但这与1999年尤文图斯在米兰上市伊始，那3.7欧元的发行价已经完全没有什么可比性了。

自负盈亏的经营方式

即使上市俱乐部存在着足球经济的特性，但作为一个上市公司，为股东谋求财富最大化仍然是最大的目标。这与挥金如土的富商包养，或是不允许盈利的会员制俱乐部，有着本质上的区别。
董事会作为俱乐部的经营决策机构，自然承受着球队成绩与公司收益两方面的压力。这就要求他们在上市公司自主经营、自负盈亏的情况下，以持续经营为前提，量入为出地进行俱乐部的经营。
作为球迷，自然希望自己支持的球队每年都保持巨额投入，买下所有想要的大牌球员，赢下每一场比赛，拿下每一个冠军，还保持着尽量低的球票价格。在短期目标上，这样的诉求很容易在某一段时间与上市俱乐部的经营理念会存在巨大分歧，具体表现为这些俱乐部的球迷指责管理层不肯在转会市场投入资金。
但在长远来看，管理层与球迷的目标真的差距很远吗？赚钱又踢出好成绩，也许并不是遥不可及的梦想。让我们来看看之前提到的两支已经上市的豪门俱乐部。
首先重点谈谈尤文图斯，因为它很好地代表了目前上市俱乐部的困局。
尤文图斯作为一家上市俱乐部，其大股东为EXOR集团。EXOR集团为阿涅利家族控制的意大利头号工商业集团，且同样是上市公司。该集团控股菲亚特、克莱斯勒（两者即将合并）、法拉利、玛莎拉蒂、道奇、阿尔法罗密欧，以及尤文图斯。
如果说上市的俱乐部可以用体育经济的特性，来当作难以为股东创造增值的理由。那么作为一家标准的上市公司，对股东利益负责是EXOR集团必须承担的使命。同时，尽管EXOR 请点这里投票，“赞”助支持！