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中美巨大的利差下会吸引资本大举流入么?
送交者: wwwyu[♂★★★★声望勋衔17★★★★♂] 于 2020-05-15 21:20 已读 49 次  

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文/付鹏 东北证券首席经济学家

导读

现在中美巨大的利差下,一旦全球疫情平稳之后,中国率先疫情控制和经济转头,会吸引全球大量资本大举流入么?我想回忆往昔2009年金融危机之后的那些事情,来说说我的感觉,大环境还是有了很大的不同,流入一定会有,但是类似当年那种负债端用底息美元carry到中国来遍地是“黄金”的年代,已经一去不复返了... 6park.com

图:中美十年期债券利差 (数据来源:路孚特Eikon) 6park.com

2009年金融危机后的超级“套利”机会—回忆往昔

2009年的金融危机后,我们的大规模的货币财政带来的总需求的刺激方式,虽然很大程度上对冲了外围总需求带来的冲击影响,但也同样这样的逆周期政策也滋生了超级的“套利”机会;

“资本的游戏嘛:负债端的足够便宜,资产端要足够的杠杆和收益”

美联储的超级低的利率水平外加不断的QE,美元融资的成本足够的低,美元融资成为了那些年很多EM或者中国在内的最佳的负债端;

整个路径的其实很具备索罗斯先生的反馈机制:政策的差异(中国强刺激上杠杆拖总需求,美国则安心的舔伤口)通胀并没有因为金融危机而长期的坍塌,因为中国的政策在杠杆拉动的总需求下迅速成为对于全球最主要的贡献力量,我们一方面进行结构性调整(漫长),另一方面资产价格快速的膨胀(尤其是集中在了房地产领域)产能过剩的情况下,创造总需求应对一时,但也必然会导致脱实向虚,实体投资无法吸收足够的流动性,资本的流入和资产价格的上涨共生;

金融政策作为转型的重要组成部分,创立小贷担保的初衷,创立中小板创业板新三板的初衷是为了引导过剩资金为经济转型服务,但同时也在贪婪中推升着金融市场的杠杆;

2010年人民币单边升值,且极其稳定,波动率水平不高,中国企业部门进一步的增加杠杆(产能进一步的扩大)尤其是和房地产相关的部门上升最为猛烈,居民部门一方面在2009-2010的消费刺激下掏口袋,同时也迅速的在房地产的资产大浪潮中被上杠杆;

其实这一步退出也很关键,需要本币居民(储蓄或负债)来承担资产价格上涨后如果这些美元负债或低负债需要偿还(流出)的资本,有足够上升的本币居民端债务规模空间,对于资本流入-资产价格这一环来说至关重要(很多人俗称的薅羊毛);

全球很多处在产业分工上游的国家受益于中国的总需求刺激政策,通胀拉高的过程中也发生着和中国类似的事情,利率-利差-资本流入-资产价格;

当年资本流入的天时地利人和

在这背景下,这种全球逆向的G2政策对峙,创造了资本流入(套利)的巨大的天时地利人和;

利差-人民币和美元之间的巨大利差的维持;

汇率-人民币单边升值,波动率很低,其实当年很多根本不去用衍生品锁定汇率的,这是国运,人民币的升值基本是反馈中必然的事情,资本涌入,人民币升值,政治诉求,人民币升值...

渠道-明面上的资金流入(受监管和统计的)比如海外直接发行美元债了解一下,而暗地里大宗商品贸易性融资了解一下,地下钱庄了解一下等等;

居民部门-储蓄比例还很高,居民负债还有大量的空间(来承担未来的资产价格的换手);

金融杠杆-金融做大做强,从小贷担保到直接融资渠道的扩宽,从VC-PE-PREIPO到中小板创业板新三板,地下王国还有各种各样的高利贷,灰色票据贴现背包客,场外融资配资民间资金等等;

套利资金涌进来,通过各种正规的不正规的渠道流向主要的几个资产方向:正规的嘛-票据债券高股息分红安全边际套套利;不正规的嘛-各种高收益债务,房地产为主,股权投资,拟上市公司股权,场外配资等等;当然这其中地产是非常大的一块比重;

现在呢?

1,人民币已经不再是单边上涨的趋势,汇改之后已经是双向波动,人民币的远期成本波动率也已经出来,虽然目前有利差,但是汇率风险就不得不考虑对冲的成本; 6park.com

图:股灾之后的在岸和离岸人民币,人民币波动率大幅度加大(数据来源:路孚特Eikon) 6park.com

2,目前中国的三大部门杠杆在过去十年已经大幅度提高,尤其是中国居民部门的杠杆率已经大幅度太高,这意味着本币负债支撑的本币资产整体已经无法和十年前相比; 6park.com

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3,实体部门有巨大的经营改善?还是我们创新部门已经完成了成熟期的转化,能够提供足够的风险护城河?

4,房地产政策和市场的冻结,这些廉价的资金如果能够还像当年一样进来,这些资产已经不再具有吸引力;

5,金融市场是否还有足够松的监管和政策空间?越发成熟的市场大家只能老老实实的来玩;

经历过以上正经的和灰色各种玩法的老司机眼中来看,如果你carryUSD到中国来,在当下这种环境下:对无风险收益的渴望,YES;对风险收益的渴望,NO;债券和类债券的高股息股票或许是正规考虑的,对到中国来满地都是看似风险又实则无风险的以前很多玩法的资金流入来说现在已经没了当年的那种环境,负债端用低息美元Carry到中国来遍地是黄金的年代,已经一去不复返了;

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