庞溟/文2020年5月国民经济主要指标延续了3月份以来恢复改善的势头，尤其是高技术产业和社会领域投资增速由负转正，对车子、房子、网上零售的需求逐步回暖。但也应看到，由于各地零星疫情和境外持续蔓延的疫情，来自需求端的风险仍在上升，需要继续注重加大政策支持和政策刺激力度，积极有效稳定就业、扩大内需、促进消费、积极投资，以对冲疫情的负面影响。
生产与投资继续缓慢复苏
根据国家统计局的数据，5月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.4%（彭博一致性预期：5.0%；4月份：下降3.9%）。分经济类型看，国有控股企业增加值增长2.1%；股份制企业增长4.8%，外商及港澳台商投资企业增长3.4%，私营企业增长7.1%，其中外资企业增长比4月份数据放缓0.5个百分点。5月份，全国服务业生产指数同比增长1.0%（4月份：下降4.5%），回到正增长空间。
这一持续慢速复苏的趋势，与国家统计局公布的5月份PMI数据是相符的。5月份中国制造业采购经理指数（PMI）为50.6%，比上月回落0.2个百分点，低于彭博一致性预期的51.1%。其中、新订单指数、供应商配送时间指数和生产经营活动预期均有所改善。但生产指数环比下跌0.5个百分比至53.2%；从业人员指数、新出口订单指数、进口指数和中型企业PMI均在荣枯分界线以下。在调查的21个行业中，仍有7个制造业行业PMI和9个行业的新订单指数低于临界点。
1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）199194亿元，同比下降6.3%，降幅分别比1-4月份和第一季度收窄4.0个百分点和9.8个百分点；其中，民间投资同比下降9.6%，降幅比1-4月份收窄3.7个百分点。分领域看，基础设施投资同比下降6.3%，制造业投资下降14.8%，房地产开发投资下降0.3%，降幅分别比1-4月份收窄5.5、4.0、3.0个百分点。高技术产业和社会领域投资增速由负转正，分别同比增长1.9%和3.6%（1-4月份：分别下降3.0%和3.1%）。1-5月地方专项债发行额达到2.25万亿元，同比增长133%，与去年全年发行额相近，其中主要投向为基建投资。
车子、房子、网购成为消费亮点，但疫情反复带来需求端压力
由于中央政府各部门和地方各级政府已积极采取的各项扩大居民消费政策措施加快落地，叠加“五一”假日消费效应，消费市场继续回暖。1-5月份，社会消费品零售总额138730亿元，同比下降13.5%，降幅比1-4月份收窄2.7个百分点；全国网上零售额40176亿元，同比增长4.5%，比1-4月份大幅提高2.8个百分点，实物商品网上零售额增长11.5%，占社会消费品零售总额的比重为24.3%，比1-4月份提高0.2个百分点。 6park.com
值得留意的是，在中央和地方出台的稳定和促进汽车消费政策带动下，居民购车和换车需求持续释放，汽车市场销售回暖。5月份限额以上单位汽车类商品零售额同比增长3.5%，增速为2018年5月份以来次高值，仅次于汽车排放标准切换实施前的2019年6月份。中国汽车工业协会的数据也显示，5月份乘用车销售量同比增长7%（4月份：下降2.6%）。这直接导致虽然5月份除汽车以外的消费品零售额增速仅为-3.5%，但限额以上单位消费品零售额增速回升转正至1.3%，对消费增长的贡献度由负转正。
另一个亮点是按照数据倒推，5月份全国网上零售额达9478亿元，同比大幅增长15.6%，比4月份提高9.8个百分点。各类新业态、新模式、新热点在疫情中受扰动较小，甚至有机会实现持续逆势成长，带动和加快内需和消费的恢复、回补、释放、升级、扩容、提质、加速。
随着生产生活秩序持续恢复，住房需求得到进一步释放，70个大中城市房地产市场总体稳定，商品住宅销售价格略有上涨。5月份全国地产销售面积、销售额同比增速分别为9.7%、14%，均较4月份明显回升且由负转正。1-5月份，全国房地产开发投资与商品房销售面积分别同比下降0.3%与12.3%，降幅比1-4月份分别收窄3.0与7.0个百分点。
与此同时，就业压力依然较为严峻，5月份，全国城镇调查失业率为5.9%，比4月份下降0.1个百分点，31个大城市城镇调查失业率为5.9%，比4月份上升0.1个百分点，连续两个月上升。宏观经济在短期内仍将面临较大的就业压力，主要因为：GDP增速放缓带来就业岗位减少，就业需求弹性下降（每一个百分点的GDP增长带来的劳动就业增长），主要出口国外需疲软导致就业拉动作用有限，中小企业运营压力加大，以及今年高校毕业生人数达到创新高的874万人。
从来自用电、交通、出行等多方面的高频数据来看，生产经营和商务活动正在逐步恢复；由于疫情防控形势持续向好，我国复工复产加快推进，但中国经济恢复到疫情前水平仍需时间。疫情在海外的蔓延，继续引致全球经济活动收缩，给中国的外需和外贸带来较大的不确定性和挑战。各地零星疫情和境外持续蔓延的疫情，有可能对消费者信心和外需继续造成扰动。各种防疫抗疫措施以及对就业压力和薪资压力的担忧，可能会让消费者在增加储蓄的同时，对消费继续保持一定的谨慎观望态度。
政策加快落地，有望支持弱复苏
受疫情影响，5月份消费者价格指数（CPI）同比上涨2.4%，比4月回落0.9个百分点，低于市场预期；生产者价格指数（PPI）同比下降3.7%，继4月后又创2016年4月以来最大跌幅。价格水平整体下跌，说明当前更应该担心的是通缩风险。这也给中国经济带来较为充裕灵活的货币政策空间。
5月末，社会融资规模存量为268万亿元，同比增长12.5%；其中对实体经济发放的人民币贷款余额为162万亿元，增长13.3%。广义货币（M2）余额210万亿元，同比增长11.1%，增速与4月末持平；狭义货币（M1）余额58万亿元，增长6.8%，增速比4月末高1.3个百分点；流通中货币（M0）余额8万亿元，增长9.5%。5月末，人民币贷款余额163万亿元，同比增长13.2%，增速比4月末高0.1个百分点。5月份，人民币贷款增加1.48万亿元，同比多增2984亿元。
各项金融数据同比增长全面好于预期，说明中国人民银行在今年内通过降息、降准、加大公开市场操作和再贷款再贴现等货币政策工具，保持市场流动性合理充裕，有序增加货币供应，保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配并略高，以适度的货币增长支持经济高质量发展。我们预计未来将会有更多货币宽松政策出台，社融规模有可能进一步推高。
刚刚结束的全国“两会”未提出全年经济增速具体目标，同时推出了一系列稳就业、保民生、促投资的政策。值得留意的是，国家统计局5月份建筑业商务活动指数为60.8%，继4月环比上升4.6个百分点后，继续环比上升1.1个百分点，其中建筑企业新签订的工程合同量继续回升，建筑业从业人员指数和业务活动预期指数分别比上月上升1.7和2.1个百分点。这显示建筑业活动进一步恢复，对推进复苏传统基建、加快新基建等逆周期调控政策与各种稳就业措施，无疑都是有利的。
我们认为，中国经济已经探底，逆周期调控措施和需求释放，有助于宏观经济从今年下半年起企稳反弹。下行风险包括：消费和内需不振，全球经济衰退导致外需疲软，供应链扰动，就业压力，政策宽松和政策刺激力度及速度不及预期，等等。
（作者为香港大学经济学博士，芝加哥大学社会学硕士，华兴证券首席经济学家兼首席策略分析师，主要从事全球及中国宏观研究、资产配置策略、定量研究、主题研究等领域工作。本文仅代表作者个人观点，与任职单位无关。）