资料来源:FRED,天风证券研究所
第二,美债发行不足,流动性被动宽松,供需结构有利于债券。美国财政部在8月3号公布的计划显示预计将在2021年7-9月发行6730亿美元的净可销债券,低于此前5月预计的8210亿美元。
图2:美国中长期国债实际发行额及TBAC发债计划(亿美元) 6park.com
资料来源:WIND,天风证券研究所
第三,若债务上限问题能在11月之前解决,财政停摆可能性较小,对经济不会有太大冲击。
根据美国CBO和两党财政中心预测,7-9月美国财政赤字为7620亿美元。基准情形下,财政资金将于11月中旬耗尽(约为8110亿美元)。乐观情形下,经济超预期复苏,税收收入增加,财政资金将于12月耗尽。悲观情形下,疫情恶化增加财政支出,减少税收,财政资金将提前至10月耗尽。
财政停摆可能导致美债技术性违约,将冲击金融市场的风险偏好,主要表现为股票市场大幅下跌,美元指数走弱,避险资产如债券、黄金等上涨。
2011年债务上限危机——美债利率回落,黄金上涨,美股下跌
2011年债务上限经过几个月谈判无果,直到8月2日债务违约的最后的几个小时,两院和政府才达成提高债务上限的协议,彼时美国面临债务评级下调压力,金融市场波动十分剧烈。2011年7月23日-8月10日美国债务危机爆发期间,13个交易日内10年美债收益率大幅下行了86bp,标普500指数期间暴跌16.2%,黄金上涨10%。
图3:2011年8月10年期美债收益率暴跌,黄金上涨 6park.com
资料来源:Bloomberg,天风证券研究所
图4:2011年8月三大股指累计收益率大幅下跌 6park.com
资料来源:Bloomberg,天风证券研究所
不容忽视的是2011年美国经济整体处于下滑态势。失业率居高不下,消费者信心低迷,美国的个人实际消费支出增长大约从金融危机前的3%下降到了2%以下。制造业和非制造业PMI均有所回落。这样的背景下,债务上限危机进一步压缩了美国的政策空间,迫使奥巴马政府在努力压缩财政支出的同时启动增税计划,政府部门支出对GDP形成拖累,悲观预期下金融市场波动剧烈。
尽管美股各指数走势差异不大,但行业分化较为明显:公用事业、房地产和非耐消板块表现出防御性,经济敏感的金融板块表现较差。
2013年债务上限危机——美债利率震荡,美股下跌
2013年2月,奥巴马签署了《无支付,无预算》(No Pay,No Budget)法案来暂停债务上限要求,然而这一法案仅仅使得债务问题延长至5月份。同年8、9月,财政部连续发出警告美国将于10月中旬出现无法兑付的情况。2013年10月1日,美国政府再度出现停摆。在最后一刻两院商定了一项重新开启政府并提高债务上限的协议。
2013年的债务上限危机发生在美联储退出宽松预期的背景下。2013年5月22日时任美联储主席伯南克在美国国会发表证词,首次提及缩减购债,从1.92%左右开始迅速飙升,至9月18日已上行75bp至2.69%。而短债收益率在10月财政部预期“违约日”临近期间出现了较大幅度的上扬。
图5:短债收益率在2013年10月出现了较大幅度的上行 6park.com
资料来源:WIND,天风证券研究所
2013年的债务上限危机对股市影响整体有限。三大股指分别在5月《无支付,无预算》法案到期和10月份财政部预计“违约日”临近时出现了两次较大幅度回调,但美股5月回调与Taper Tantrum有关。2013年美国经济整体趋好,年内整体保持上涨,其中纳斯达克(14822.8976, 6.64, 0.04%)表现最好。行业方面,顺周期的金融、耐消有超额收益,而防御性的公用、房地产相对落后。
图6:2013年,纳斯达克指数、标普500指数、道琼斯(35515.3789, 15.53, 0.04%)指数累计收益率 6park.com
资料来源:Bloomberg,天风证券研究所
图7:标普500分行业表现(累计收益率) 6park.com
资料来源:Bloomberg,天风证券研究所
2018年债务上限危机——美债利率震荡,美股下跌
2018年底,由于时任总统特朗普主张在美墨边境修墙,无法与民主党在新财年的财政预算达成一致,2018年12月22日,美国政府开始了历史上最长的一次停摆,时长35天。
在此之前,美联储主席鲍威尔认为2019年仍将大幅加息(long way to go),然而美国经济已于3季度见顶。短端美债利率反映加息预期,在9月后迅速上扬,而长端美债利率在股市大幅下跌的情况下于11月转向回落。
美股的回调自当年9月即开始,主要由货币政策预期收紧导致,因此纳斯达克回调幅度最大。行业方面,仍然是防御性的房地产和公用事业相对抗跌。
图8:短债收益率在9月后大幅上扬,长债收益率跟随经济率先转向 6park.com
资料来源:Bloomberg,天风证券研究所
图9:2018年9月开始美股大幅下跌 6park.com
资料来源:Bloomberg,天风证券研究所
图10:标普500分行业表现(累计收益率) 6park.com
资料来源:Bloomberg,天风证券研究所