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前两天，有个读者提了一个问题，很有意思。他问为什么创业板同样是2200点，在2月的时候，我认为是泡沫巨大，而到了6月，却认为要进入牛市。
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其实，这二者并不矛盾。所谓泡沫，是从估值的角度来说的。估值在金融学一直都是核心，也是门玄学。比如金融学认为股价应该是公司未来现金流的折现，但是你用这个指标来炒股的话，绝对会亏到底裤都没有。

马克思认为，价格会围绕价值波动，有上有下，但是我们发现，很多股票就只有上，没有下来过，或者只有下，就没有上过。港股一大堆跌破市净率的公司，一跌就是十几年，用市净率炒股，同样也会输光底裤。

而牛市，则是针对价格的趋势。一般来说，如果未来股价能够上涨20%，我们就说进入了技术性牛市。当然如果能够翻倍，那么就可以称得上是一轮大牛市了。
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给资产估值，金融学上有很多尝试，通常金融学家们都认为资产应该有个均衡价格，价格围绕均衡价格波动。而均衡，equilibrium,也是经济学的核心。夏普等人，发明了一个资本资产定价模型CPAM，还获得了诺贝尔经济学奖。

但是，现实的世界，往往是非均衡的。我们看到了2007年的大牛市，2008年的股票崩盘，也看到了2009年之后美股创历史记录的牛市，这些都是非理性，也是非均衡的，用金融学的理论很难解释。

所谓泡沫，就是指市场价格超过了均衡价格太多，比如房地产衡量泡沫的两个重要指标，就是房价租金比和房价收入比，前者更为重要。但是如果用这两个指标来衡量我们的楼市，大概10年前泡沫就应该破掉了。

而在人们朴素的世界观里面，往往都认为价格终究会回归均衡，无非时间长短而已。这句看上去没有漏洞，但是时间长短难以预计，而人都生命是有限的。庄子曰：以有涯随无涯，殆已。

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我们通常都喜欢用日本的楼市泡沫来对比中国楼市。日本经济从战后开始起飞，60年代加速，房价从60年代起飞，到了80年代，可以说是极度泡沫化，媒体上也出现了很多泡沫的讨论。但是直到1991年，日本央行加息之后，才刺破了房地产泡沫，持续时间超过了30年。

澳大利亚的房地产泡沫号称全球最坚挺，一直持续了40年的时间，2008年金融危机也没有打破。当然，最近两年有所下跌，但是依然算不上破掉。

英国的伦敦就更不用说了，如果从房价收入，房价租金比来看，从来就没有便宜过，泡沫持续时间超过了百年。

而我们的房地产市场，是从1998年商品房改革开始上涨的，持续的时间达到了22年，而所谓泡沫化的讨论，其实是从2008年之后才开始。

这里不是说我们的楼市还有很多的空间，毕竟美国2008年的楼市泡沫只持续了大概16年。只是说，房价泡沫持续时间每个国家都是不一样的，很有可能超过预期。
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当然，任何泡沫都有极限，但是这个极限在哪里，很难预测。我们只能用一些参考的指标，比如居民的债务杠杆率，日本楼市泡沫和美国楼市泡沫破灭的时候，居民杠杆率都很高，而去年我们就达到了这个杠杆率水平。

所以，衡量泡沫程度，我认为可以参考杠杆率、房价租金比、房价收入比等，股市上可以用市盈率、市净率、净资产收益率等指标。

但是我们判断价格未来走牛还是走熊，更好的参考指标有两个：
一个是周期，这是从时间的维度来考虑。

另外一个是货币政策，几乎所有的泡沫破灭，都是在货币紧缩阶段中。无论这个紧缩是被动的，还是主动的，都有可能，而其中最重要的指标就是广义货币量。